Wsiąść do pociągu nie byle jakiego
 Oceń wpis
   

Wskoczyć do pociągu i usiąść spokojnie w przedziale? Czy może starać się dotrzeć do celu szybciej samochodem - ryzykując postoje w korkach, wyprzedzanie tirów czy zgubienie drogi? Ten dylemat - z reguły na korzyść transportu szynowego - rozstrzygają np. podróżujący z Warszawy do Poznania. Podobny wybór, oczywiście w przenośni, powinni mieć indywidualni inwestorzy. Niestety w praktyce go nie mają.

Na świecie od lat toczy się debata o tym co lepsze: zarządzanie aktywne czy pasywne. Chodzi oczywiście o zarządzanie naszymi pieniędzmi. W pierwszym przypadku specjaliści na co dzień dokonują wyboru spółek starając się kupować tanio i sprzedawać drogo. Celem jest pokonanie rynku, a więc np. jakiegoś indeksu giełdowego. Zwolennicy drugiej opcji uważają, że rynek zawsze dobrze wycenia wszelkie dobra - w tym przypadku spółki - i na dłuższą metę nikt nie ma szans systematycznie być lepszym od niego. Dlatego trzeba się do tego rynku podłączyć zamiast z nim walczyć.

Z jednej strony mamy więc np. fundusze hedge gdzie zarządzający nie przejmują się "rynkiem" robiąc wszystko, by zarabiać dla klienta. Z reguły liczą sobie za to słono i czasem osiągają spektakularne efekty (pozytywne i negatywne). Na polskim podwórku gwiazdą ostatnich lat jest Investor FIZ – zamknięty fundusz TFI Investors, który na razie - odpukać – radzi sobie świetnie. Z drugiej strony mamy, bardzo popularne np. w USA, fundusze indeksowe i wszelkie propozycje inwestycyjne podłączone "na sztywno" pod giełdowe indeksy.

Gdzieś pośrodku, ale jednak bliżej pierwszej opcji, można uplasować typowe fundusze akcji. Z reguły stosują one zasadę "kupuj i trzymaj", rzadko i w niewielkim zakresie posiłkując się tzw. timingiem, czyli walką z rynkiem. Tak czy inaczej kupują i trzymają spółki wybrane mniej lub bardziej subiektywnie przez swoich zarządzających. Ci z kolei nie dostają pieniędzy za kopiowanie indeksów ale cały czas szukają okazji do tanich zakupów. Tak samo postępują ich konkurenci. Zwolennicy zarządzania pasywnego powiedzą, że efektem takich łowów jest efektywna wycena wszystkich spółek. Zwolennicy zarządzania aktywnego stwierdzą: są lepsi i gorsi łowcy, trzeba trzymać się tych lepszych.

Pytanie jak ich znaleźć i czy ci którzy sprawdzili się kiedyś nadal będą mieć „nosa”. Zdarzają się oczywiście funduszu tzw. aktywnej alokacji gdzie zarządzający ma znaczną swobodę w zakresie wyboru inwestycji – tego typu fundusze radziły sobie w Polsce bardzo słabo i były po kolei likwidowane. Przykładem jest fundusz GTFI Salomon, który jednak nie okazał się mądrzejszy od rynku i musiał skapitulować. Ostatnio aktywną alokację realizuje się z częściej wykorzystaniem obiektywnych a nie subiektywnych narzędzi, tak jak np. w funduszach stosujących strategią CPPI (balansowanie między akcjami a obligacjami). Na takiej zasadzie działają fundusze Skarbca (Skarbiec Ochrony Kapitału) czy Union Investment (UniStoProcent Plus i Bis).

Pozostaje pytanie: co ma wybrać indywidualny inwestor, który np. oszczędza spokojnie na emeryturę albo na jacht. William Sharpe (ten od wskaźnika służącego do oceny funduszy) powiedział mniej więcej tyle: "w długim okresie przeciętny inwestor ma szanse na przeciętną, rynkową stopę zwrotu, od której musi odjąć koszty. Dlatego inwestor zyska więcej na obniżce kosztów niż na próbach pokonania średniej". Kiedy koszty będą najniższe? Wtedy, gdy nie ma aktywnego zarządzania. Trudno przecież brać duże pieniądze wówczas, gdy fundusz naśladuje indeks.

Fundusze indeksowe, jak sama nazwa wskazuje, kopiują giełdowe indeksy. Jedynym zadaniem zarządzającego jest utrzymanie w portfelu takiej proporcji akcji spółek jaka jest w indeksie. Przy czym wcale nie musi to być np. indeks S&P 500, Dow Jones czy Nasdaq. W większości giełdowych indeksów poszczególnym spółkom przypisane są wagi wynikające z poziomu ich rynkowej kapitalizacji. To oznacza, że spółki zbyt drogie mogą z czasem zbyt silnie wpływać na indeks (i odwrotnie). Dlatego tworzone są indeksy fundamentalne gdzie wagi poszczególnych spółek zależą od wskaźników takich jak poziom sprzedaży, wartość księgowa, zyski.

Poza funduszami indeksowymi furorę robią też ETF-y, czyli fundusze notowane na giełdzie (exchange traded funds). Z reguły - chociaż nie zawsze - naśladują one indeksy giełdowe i w odróżnieniu od zwykłych funduszy można nimi handlować w ciągu dnia, tak jak akcjami. Koszty zarządzania w ramach ETF-ów to od 0,1 do 1 proc. rocznie – znacznie mniej niż w standardowych funduszach. W Polsce jak na razie nie pojawił się żaden tego typu fundusz – nasze prawo nie jest odpowiednio elastyczne. W marcu tego roku Komisja Nadzoru Finansowego, zapowiedziała że zależy jej na takiej zmianie przepisów, by ETF-y wreszcie pojawiły się na naszej giełdzie – ich brak to coraz poważniejszy mankament polskiego rynku finansowego.  

Na świecie pasywne inwestowanie ma się więc całkiem dobrze. Tym bardziej, że są dowody na jego wyższość nad zarządzaniem aktywnym. Kilkanaście lat temu Mark Carhart z Uniwersytetu w Chicago zbadał wyniki 1892 amerykańskich funduszy akcji działających między 1961 a 1993 rokiem. Okazało się, że fundusze indeksowe miały wyniki lepsze od tych zarządzanych aktywnie przeciętnie o 1,8 pkt proc. w skali roku. Wcześniej inni naukowcy z USA takim analizom poddali 143 fundusze obligacji działające między 1965 a 1984 rokiem. Wynik podobny: przewaga funduszy pasywnych nad aktywnymi, w tym przypadku o prawie 1,6 pkt proc.

W Polsce trudno wykonać takie porównanie. A to dlatego że nie mamy funduszy indeksowych. Kilka lat temu takim funduszem zarządzało Pioneer Pekao TFI - w 2003 został wcielony do "zwykłego" funduszu akcji. Skąd ta luka? Można się tylko domyślać, że fundusz indeksowy nie jest dla TFI tak rentowny jak fundusz aktywnie zarządzany - po prostu nie ma podstaw, by pobierać wysokie, w polskich warynkach 4-procentowe, opłaty za zarządzanie. Co więcej, mogłoby się okazać, że taki fundusz radzi sobie lepiej niż ten aktywnie zarządzany, a to już trudno byłoby wytłumaczyć inwestorom. Można natomiast przyjrzeć się wynikom aktywnie zarządzanych fundusz akcji i porównać je z indeksem giełdowym WIG . Na dłuższą metą nieliczne fundusze są w stanie pokonać indeks. W okresie 5-letnim udało się to tylko Arce BZ WBK Akcji oraz Commercial Union Polskich Akcji na 15 działających w tym czasie funduszy akcyjnych.

W niszę dla amatorów pasywnego inwestowania coraz śmielej wchodzą teraz tzw. produkty strukturyzowane. To inwestycyjne tworzone jak "zgrzewka" papierów dłużnych oraz instrumentów pochodnych - najczęściej opcji. Opcje mogą być wystawiane na różnego rodzaju indeksy, ceny surowców czy poszczególnych spółek. W efekcie inwestor indywidualny może się "podłączyć" pod praktycznie dowolny rynek. Pod warunkiem, że jest to rynek w miarę płynny. Przykład? Kazachstan do niedawna był miejscem gdzie trudno było inwestować. 17 lipca giełda wiedeńska rozpoczyna notowania indeksu skupiającego spółki kazachskie, a dokładnie tzw. GDR tych spółek które są w obrocie na giełdzie londyńskiej. Taki indeks jest już okazją do stworzenia produktu dzięki któremu inwestor będzie mógł inwestować na giełdzie w Kazachastanie. Można też wystawiać opcje na indeks i konstruować produkty z gwarancją kapitału. Prawdopodobnie pierwsza takie oferty pojawią się w ciągu 2-3 miesięcy na naszym rynku.

To "podłączenie" pod rynek, szczególnie w polskich warunkach, może być jednak mało efektywne. Choćby wówczas, gdy wzrost indeksu np. o 100 proc. przekłada się na 60 czy 70-proc. zysk dla inwestora. Przykład to do 3 sierpnia przez KBC TFI fundusz zamknięty KBC BRIC gdzie inwestor po 6 latach dostanie 70 proc. wzrostu indeksu skupiającego spółki z krajów BRIC (Brazylia, Rosja, Indie i Chiny. Wynika to stąd, że polscy dystrybutorzy produktów strukturyzowanych naliczają znacznie wyższe prowizje niż jest to przyjęta w innych krajach. Co więcej, indywidualni inwestorzy preferują inwestycje relatywnie krótkoterminowe – 2 czy 3-letnie. Tymczasem, im krótsza lokata tym trudniej jest zapewnić ciekawą, potencjalnie zyskowną konstrukcję przy jednoczesnym zachowaniu gwarancji kapitału.

Nic nie stoi jednak na przeszkodzie, by powstawały oferty gdzie takiego "obcinania" zysku nie ma. Już zresztą powstają. Jeśli dodamy do tego, brak kosztów zarządzania, gwarancje zachowania kapitału i różnego rodzaju "wynalazki" zwiększające szansę na wysoką stopę zwrotu (np. opcja look back) okaże się że produkty strukturyzowane są idealną, pasywną inwestycją.

Oczywiście ich możliwości są znacznie większe niż proste odwzorowanie notowań jakiegoś indeksu. Podstawą tworzenia „struktur” są opcje, a więc forma zakładu o praktycznie dowolnej konstrukcji (samych opcji jest ponad 1000 rodzajów). W efekcie można stworzyć lokatę, która bardziej będzie przypominała zakład niż inwestycję o jakimś fundamentalnym charakterze. Przykładem może być rozwiązanie oferowane właśnie przez Bank BPH gdzie zysk inwestora jest zależny od tego jak silnie „rozjadą” dwa indeksy spółek europejskich – nie jest ważny kierunek zmian ale różnica zanotowana na koniec trwania lokaty. Nie wszyscy klienci są skłonni akceptować takie rozwiązania chociaż w obecnej, niepewnej sytuacji rynkowej wydaje się to bardzo dobrym pomysłem na  dywersyfikację portfela.

Na razie triumfują "aktywni" - hossa wypromowała fundusze małych i średnich spółek oraz fundusz hedge. Warto jednak pamiętać o tym, że nie ma kierowców którzy zawsze są pierwsi na mecie. Czasem lepiej od razu wsiąść do pociągu. Tym bardziej że bilet będzie sporo tańszy od benzyny.

Komentarze (7)
Tajemnice Superpakietu
 Oceń wpis
   

 

Mimo wakacji można znaleźć nowe produkty inwestycyjne. Jednym z nich jest Superparkiet oferowany przez Kredyt Bank.  Jest to pierwsze na rynku połączenie lokaty bankowej i produktu strukturyzowanego (w tym przypadku opakowanego w ubezpieczenie).

Banki z reguły tworzą tego typu „zgrzewki” łącząc lokate ze zwykłym funduszem inwestycyjnym (vide: Super Duet w Millennium czy lokata z funduszem w Eurobanku). KB poszedł dalej. Mamy więc 6-miesięczną lokatę o oprocentowaniu 6 proc. oraz ubezpieczenie z funduszem kapitałowym. Jeśli wpłacimy 1000 zł na polisę możemy taką samą kwotę ulokować na depozycie.

Oprocentowanie lokaty oczywiście nie jest powalające – np. Getin Bank kusi teraz 4-miesięczną lokatą na 5,5 proc. (bez żadnych warunków). Przyjrzyjmy się bardziej złożonemu elementowi tego duetu – polisie z funduszem kapitałowym. Fundusz „zaszyty” w tym ubezpieczeniu nazywa się Fund Partners Warta Infrastructure 1. Nie jest to zwykły fundusz, lecz tzw. produkt strukturyzowany, przygotowany zresztą nie w Polsce ale macierzystą spółkę Warty i Kredyt Banku – belgijskie KBC.

Tego typu fundusze mogą być bardziej znane klientom KBC TFI, które regularnie uruchamia polskie fundusze zamknięte bazujące na analogicznych rozwiązaniach z zagranicy. W tej chwili w ofercie TFI jest np. fundusz KBC BRIC. Opakowaniem zagranicznego funduszu może być też jednak ubezpieczenie i tak jest w przypadku Superpakietu.

Fund Partners Warta Infrastructure 1 to inwestycja 5-letnia, której wynik jest oparty na notowaniach 20 spółek zajmujących się szeroko rozumianą infrastrukturą (m.in. Siemens, RWE, E-ON itp.). Jest to więc fundusz branżowy i każdy kto lokuje w nim swoje środki powinien zdawać sobie z tego sprawę. W ulotkach reklamowych Kredyt Bank pokazuje notowania tych firm od sierpnia 2002 roku – wykres oczywiście pnie się w górę co nie jest żadną gwarancją na przyszłość.

Przyjrzyjmy się kolejnym parametrom produktu. Po 5 latach dostaniemy 110 proc. zmiany wartości koszyka 20 spółek jednak nie więcej niż 110 proc. przez 5 lat. Gdyby koszyk spółek stracił na wartości dostaniemy zwrot wpłaconych środków – jest więc gwarancja kapitału. Takie informacje uzyskałem bezpośrednio w oddziale banku, kompilując dane z dwóch źródeł - ulotki i broszury informacyjnej.

Niestety ani w oddziale ani potem w biurze prasowym banku nie udało mi się uzyskać dostępu do prospektu emisyjnego funduszu Fund Partners Warta Infrastructure 1, który jest jedynym źródłem informacji o tym jak rzeczywiście jest formuła obliczenia zysku na koniec (nie ma tej informacji w ogólnych warunkach ubezpieczenia). Biuro prasowe KB pionformowało mnie, że posiada taki prospekt ale nie ma uprawnień by go pokazać (!)

Można jedynie snuć teorię spiskową: w broszurze informacyjnej na wykresie widzimy przykładową stopę zwrotu z inwestycji wynoszącą 80 proc. Opis sugeruje że jest to maksymalna stopa zwrotu osiągnięta przy poziomie partycypacji w zmianie wartości koszyka na poziomie 110 proc. To sugeruje, że inwestor nie jest „podłączony” w bezpośrednie sposób do wyników koszyka spółek ale stosowane jest mechanizm spłaszczający skalę wzrostu tego koszyka (np. uśrednianie wyników przynajmniej w część okresu trwania lokaty tak jak w funduszu KBC BRIC).

Opakowanie ubezpieczeniowe w tym przypadku nie jest tylko opakowaniem, bo Warta postanowiła dołożyć kilka funkcji ochronnych w ramach tej oferty. Mamy więc ubezpieczenie na wypadek: zgonu (na kwotę 110 proc. zainwestowanych środków), zgonu w wyniku wypadku oraz trwałej niezdolności do pracy powstałej w wyniku wypadku (150 proc. zainwestowanych środków). Trudno tu mówić o rzeczywistej wartości tych ubezpieczeń – jeśli ktoś chce mieć polisę na życie to nie jest to dla niego żaden substytut, podobnie w przypadku dwóch pozostałych zdarzeń.

Ochrona kosztuje i w tym przypadku jest to 0,045% miesięcznie, a więc 0,54 proc. rocznie. Jest też prowizja, która do 28 lipca wynosi 2,5 proc. (potem rośnie do 2,7 proc.) oraz 1-procentowa opłata likwidacyjna w przypadku wycofania środków przed terminem. Warto dodać, że taka wypłata realizowana jest po aktualnej wartości tytułów uczestnictwa funduszu. W części analogicznych ubezpieczeń stosuje się niesprawiedliwy system: wysokość wpłaconej składki pomniejszona o ewentualną prowizję.

Sam produkt wygląda nieźle. Opakowanie ubezpieczeniowe nie jest droższe, a być może nawet tańsze niż fundusze zamknięte stosowane przez KBC TFI. Problemem jest brak przejrzystej informacji o tym jak będzie wyliczona stopa zwrotu, a to w przypadku produktów ustrukturyzowanych jest sprawa kluczowa.

Komentarze (8)
Kosztowna "inżynieria finansowa"
 Oceń wpis
   

 

Im bardziej złożony produkt finansowy tym klient więcej płaci. Nie wiem czy ktoś już sformułował takie "prawo" ale z moich obserwacji wynika, że działa ono w zdecydowanej większości przypadków.

Oczywiście sztandardowym przykładem są polisy na życie z wbudowaną funkcją inwestycyjną i ubezpieczenia w ogóle. Wszędzie słyszę, że "marże" w ubezpieczeniach są najwyższe. To towarzystwom ubezpieczeniowym opłaca się utrzymywać kilkadziesiąt tysięcy agentów ubezpieczeniowych (na stronie KNF są dane na koniec 2005 roku - ponad 35 tys. osób). Moim zdaniem to nie droga sieć agentów wymusza wysokie marże ubezpieczycieli ale odwrotnie: to skomplikowanie produktu pozwala nakładać wysokie marże. Niewiele jest w finansach fachów bardziej "tajemnych" niż aktuariusz, który wylicza ile za ubezpieczenie danego ryzyka trzeba zapłacić. Warunki bardziej złożonych ubezpieczeń sa na tyle rozbudowane że praktycznie niemożliwe jest bezpośrednie porównanie ofert tak jak to można zrobić np. z kredytami hipotecznymi.

Ale i kredyty też nie są banalnie proste, a więc pokusa do pobierania wyższych marż jest - tym bardziej że konkurencja zbiła oprocentowanie standardowych produktów do bardzo niskich poziomów. A jakie są okazje? No na przykład taki kredyt z mechanizmem bilansowaniem. Kilka lat temu wprowadził to BRE (MultiBank i mBank), potem inne banki poszły w jego ślady. Problem w tym, że BRE nie różnicuje oprocentowania kredytów zależnie od tego czy bilansowanie jest czy go nie ma. Inne banki - PKO BP i Pekao SA uznały, że skomplikowanie produktu pozwala widocznie na naliczenie wyższej ceny i oferują kredyty z mechanizmem bilansującym naliczając wyższe oprocentowanie. Pekao SA nawet do kredytu z offsetem dołączył "specjalne" konto za 20 zł miesięcznie. Przy małym kredycie 20 zł ekstra co miesiąc to całkiem sporo.

Kolejny przykład. Od kilku miesięcy mamy kredyty hipoteczne z dopłatami do odsetek. Działa to tak, że klient zaciąga kredyt, a budżet zwraca bankowi co miesiąc przez osiem lat część odsetek. W efekcie rata jest niższa. Ustawa która wprowadziła to rozwiązanie ma sporo ograniczeń – za kilka tygodni zostanie zmieniona i dopłaty mogą być dostępne dla pokaźnej rzeszy Polaków. Mechanizm dopłat nie jest banalny. Nie działa to tak jak przedstawiają niektóre media, że oprocentowanie dzięki dopłatom jest dwa razy niższe (obliczenia są bardziej złożone, jeśli ktoś zechce to wyjaśnię w komentarzach). W każdym razie poziomem wyjściowym jest stawka oprocentowania obowiązująca w banku, a następnie od odsetek naliczonych wg tej stawki odliczana jest dopłata. Otóż banki które dopłaty oferują (przez przypadek znowu PKO BP i Pekao SA) ustawiają sobie tę wyjściową stawkę oprocentowania na wyższym poziomie niż ich standardowy kredyt bez dopłat (o ok. 0,25 pkt. proc.). Bardziej złożony produkt – wyższa prowizja.

Listę można by ciągnąć dalej. Chociażby opisywane przeze mnie wcześniej produkty strukturyzowane. Dla klienta mają one formułę czarnej skrzynki – elementy składowe takiej oferty (obligacje, opcje, prowizje) są ukryte i wcale nie muszą być publicznie prezentowane tak jak np. koszty w funduszach inwestycyjnych. A wysokość prowizji bezpośrednio wpływa na parametry takiej oferty – po prostu zostaje mniej kasy na opcję. W efekcie klient uzyska np. nie 120 a 80 proc. udziału we wzroście  jakiegoś giełdowego indeksu. Ponieważ na rynku jednocześnie nigdy nie były oferowane dwa takie same produkty więc klient nie może ich porównać - nie ma pojęcia jakie parametry mógłby mieć, gdyby tylko bank czy inny dystrybutor zadowolił się niższa prowizją. A prowizje są wysokie – często wręcz rabunkowe. Prawo działa bez zarzutu.

PS. Jak może zauważyliście zmieniłem „barwy klubowe”. Na razie biznes jest w fazie organizacji. Tutaj nie chciałbym się reklamować - myślę, że wkrótce coś usłyszycie o tej nowej firmie. 

Komentarze (10)
Najnowsze wpisy
2010-06-25 20:15 Quo vadis struktury?
2008-11-30 11:59 Toksyczne aktywa czy błędy zarządów?
2008-11-12 15:02 Recesja to nie zawsze bessa
2008-10-24 17:28 Drżyjcie przyszli emeryci
2008-10-15 09:46 Na kryzys - gwarancja kapitału
Najnowsze komentarze
2015-02-15 09:47
wispawel12:
Drżyjcie przyszli emeryci
Nasza propozycja Nie czekaj przyjmij pomocną dłoń! Uległeś wypadkowi?Doznałeś obrażeń?Nie[...]
2014-01-06 19:31
najlepszeprezenty.com.pl:
1:0 dla Banku Pocztowego
:)
2014-01-02 12:53
inwestycje-finanse:
Quo vadis struktury?
Dodam, że na strukturach straciłem dużo. Nie polecam!
O mnie
Maciej Kossowski
Prezes firmy Wealth Solutions
Kategorie
Ogólne